本文为国信证券经济研究所所长助理兼银行业首席分析师王剑，参加新经济学家智库《稳定币的未来》研讨会上的发言摘编。
王剑：稳定币会导致货币增发吗？
稳定币对货币统计的影响探讨
稳定币纳入货币统计的前提 :假设未来稳定币可用于日常支付（如买水、买房、买股票），成为接近日常使用的货币时，需重新审视市面上流通的货币总量统计问题，核心在于是否将稳定币纳入 M2 统计。当前稳定币未被纳入统计，主要因其用途集中于炒比特币。若未来稳定币功能拓展、用途增多，需考虑将其纳入 M2、M2+、M2* 或 M3 等统计范畴。
储备资产是否保留在 M2 的讨论 :稳定币发行流程中，客户原存 100 元于银行，现转为客户存 90 元、发行人存 10 元储备资产（仍为存款），总存款规模未变，但市面已流通 10 元稳定币。此时面临第二个问题：发行人的 10 元储备资产（存款）是否应保留在 M2 统计中。M2 统计的核心是考察资产的流动性和购买力。若未来对托管资产施加诸多限制（如香港可能出台的托管办法），可将该储备资产剔除出 M2，此时社会 M2 基本不变；若储备资产仍可用于购买国债、货基等（具有一定购买力），则保留其在 M2 统计中会导致 M2 额外派生 10 元，与稳定币发行人作为"狭义银行"（100% 资产储备）的定义产生矛盾。该问题的解决取决于未来稳定币的实际购买力（是否成为普通支付工具）及储备资产的可购买范围。
稳定币与国债互动的循环效应
稳定币储备购买国债的资金流动 :稳定币储备资产购买国债的现状方面，目前 USDT、USDC 约 70-80% 的储备为 3 个月以内的美国国债。政策层面，美国存在允许发行人将资金存银行并购买国债的制度；香港条例也规定可购买高流动性、高质量资产，其中明确包含国债，但具体购买何种国债需等待细节。资金流动路径表现为：发行人将存入银行的资金购买国债后，资金进入国库；国库通过发放工资、政府采购等形式支出给居民，居民又将资金存入银行。此过程中，原托管冻结的存款性质发生变化，持有该存款的主体从发行人变为领取财政支出的居民，存款转变为具有 100% 功能、100% 购买力的完全功能存款。前文托管存款是否计入 M2 存在争议，但资金经国库支出后形成的存款已无争议，属于 100% 功能的 M2。
稳定币循环派生购买力的机制 :稳定币可通过循环机制派生额外购买力。具体过程为：居民持有存款后可购买稳定币，稳定币发行人用该资金购买国债，资金进入国库；国库支出后资金再次回到居民手中形成存款，此过程可重复进行，因为这位居民又可以继续买稳定币。若稳定币受居民欢迎，循环次数增加，稳定币规模将成倍放大。值得注意的是，在此循环中，存款本身未派生（始终为初始的十块钱），但其通过投资国债、国库支出转为一般存款的过程，每绕一次就增发相应的稳定币，若稳定币购买力成熟并计入 M2，则上述过程会以绕道财政的方式派生额外购买力。
稳定币引发的货币发行风险
稳定币发行人的风险分析 :稳定币发行人的储备资产结构发生显著变化，若发行人持有稳定币对应的储备资产中，国债占比可能较高，而现金储备较少，这意味着其已不再是传统意义上 100% 现金储备的狭义银行，而是通过购买国债再由国库支出的方式派生货币。在此情况下，若国债流动性不足，当用户赎回稳定币时，发行人可能因存款储备不足而面临流动性风险。基于此，可将此类发行人视为采用非完全准备金制度的银行。从货币银行学角度分析，这一模式存在诸多待完善的细节，需通过细化规则和机制设计，增强市场对稳定币的信心，确保普通用户能够放心使用。■
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